郑氏交易

目前美国经济仍具有韧性，经济软着陆预期升温，白银短期大概率振荡偏弱运行。长期来看，利率水平见顶且逐步走低是大势所趋，在这样背景下，贵金属仍具有配置价值。持续关注全球地缘政治、银行系统性危机等风险事件的影响。近期公布的数据显示，美国消费、地产、耐用品订单等数据表现强劲，表明美国经济韧性十足。特别是地产，今年二季度以来，美国新屋开工和成屋销售等指标持续回暖，住宅投资或有望提振美国二季度经济增长。美国商务部数据显示，5月美国新屋销售年化76.3万户，创2022年2月以来最高，大幅好于预期的67.5万户，4月前值为68.3万户。5月新屋销售环比上涨12.2%，为连续第三个月环比增长，预期为下降1.2%

基本面偏强一方面，美国已连续9周减少活跃的油气钻井平台，为2020年7月以来首次，美国国内原油产量增长将继续放缓；另一方面，美国最后一轮战略石油储备在6月底已释放完毕，接下来即将进入补库周期，给需求带来一定的提振。图为全球原油供需缺口（单位：万桶/天）端午节前后，原油内外盘走势有所分化。WTI原油期货多空双方在70美元/桶附近分歧较大，国内SC2308合约刷新前高至两个月高位，近远月合约6个月价差扩大至去年11月15日以来最高。步入7月，原油基本面有望保持偏强态势，在供减需增格局下，原油波动重心有望上移，但需警惕海外经济下行压力限制油价的上行空间。供应缺口继续扩大按照此前计划，沙特将于7月额外

美联储持续加息，美国银行业由于购买了太多美国国债，中长期国债收益率倒挂，最终爆发银行业危机，想回流美国金融池的国际热钱不得不重新寻找方向。套用一句炒股术语，“资金趋向于阻力最小的方向寻求突破”，而放眼全球资本市场，中国的性价比相对较高。我国市场利率保持在合理水平，稳增长政策也陆续出台，故资金有望再度重点配置A股。[1][国内经常账户顺差维持高位]经常账户反映国内需求和国外需求的相对变化情况。疫情暴发以来，国内外有着不同的态度，国外量化宽松带来强劲消费，国外对中国商品的需求越来越大，国内通过严格的防控支撑起良好的社会环境，加之自身具有完整的全工业体系，完全能够满足国外需求，使得中国经常账户大幅增

有色金属板块的领头羊“铜博士”被誉为观察宏观和实体经济变化的晴雨表，因其价格变化与宏观经济周期、通胀周期呈现高度正相关性，其在经济增长低位复苏的背景下，具备较强的价格上涨空间和动力，但在经济增长不乐观的背景下，价格将整体承压，只是比其他品种具有更多敏感性和韧性。故而，市场认为铜价更能直观地反映未来经济增长趋势。不过，笔者参考下半年国内外宏观经济和有色金属行业变化趋势分析，铜价似乎难以持续乐观，预计以铜为代表的顺周期性商品三季度延续分化走势，铜、铝有望在有色金属板块中继续表现出坚挺抗跌性，但镍、锌将加速产能出清洗牌速度，供需整体偏弱。截至7月5日收盘，文华商品指数有色金属板块下跌超8%，铜、铝、

以时间换空间一方面，宏观面需要关注中共中央政治局会议相关政策措施；另一方面，基本面需谨防非洲铜流入且需求偏弱带来的累库压力。6月，受国内LPR下调、新能源政策出台等利好因素支撑，沪铜走势偏强，涨幅约5.5%。展望后市，宏观面仍需关注外围市场数据表现以及国内经济持续复苏情况，基本面则需关注库存累积程度。外围市场方面，俄乌冲突带来的基数效应正在消失，服务业对海外通胀的贡献在缓慢上升，使得核心通胀更具黏性。从过去10年的统计数据看，服务业价格的变化率比商品价格的变化率要小很多。另外，高通胀的持续性将影响居民行为，令市场担忧的经济衰退也还未成为现实，美国、欧元区等国家的增长依然稳健。当下市场定价通胀快

6月30日，美国农业部公布了播种面积及季度库存报告，因报告结果超预期，美豆大涨、美玉米下跌。报告公布后，CBOT豆类板块期价领涨，美豆油涨停。美豆市场此前预期的丰产变为减产，豆类市场情绪扭转，天气对作物单产的影响也再度升温。美豆种植面积下降超预期6月中旬，因美豆主产区干旱面积超过50%，在干旱题材持续升温的利多影响下，美豆主力合约期价连续反弹，CBOT美豆市场天气升水聚集。市场普遍认为，与往年相比，2023年夏季天气炒作来的更早更急。6月22—24日，美豆主产区迎来降雨，在连续两周的降雨天气影响下，美豆期价振荡下行，在市场预期降雨天气缓解旱情、美豆丰产预期增强的情况下，CBOT豆类市场天气炒作

基于需求、供给、库存和价差四大类铅宏观属性偏弱，主要围绕基本面展开交易。在消费领域集中，铅基本面逻辑相对简单，适合进行基本面量化探索。结合铅基本面研究经验，本文通过量化手段，构建了四个大类因子，借助阈值开仓方法生成开仓信号，并最终以等权方式得到大类合成因子的开仓信号，在测试集和训练集上取得了预期效果。基本面相关因子分类我们将基本面因子划分为四大类：需求、供给、库存和价差。需求因子：我国85%的铅用于生产铅酸蓄电池，需求类因子主要包括铅锭及铅下游产品出口、铅酸蓄电池企业开工、电池企业和经销商成品库存，汽车、通信基站等终端品产量以及主要电池型号价格。供给因子：原/再生铅炼厂的原料、开工、产量都会影

成品油消费税扩大征收范围受国内成品油消费税征收范围扩大的影响，昨日PTA小幅冲高后回落。笔者认为，该影响主要体现在市场心态上，中长期的影响偏空，后市主要关注原料PX估值回落风险对PTA市场的影响。6月30日，相关部门发布《关于部分成品油消费税政策执行口径的公告》（下称《公告》），其中第三条提到，对混合芳烃、重芳烃、混合碳八、稳定轻烃、轻油、轻质煤焦油按照石脑油征收消费税。受此影响，国内成品油价格应声上涨，其中汽油涨幅明显。2022年以来，芳烃调油对芳烃下游化工品的影响逐渐被市场关注。2023年6月底，CFR中国PX-CFR日本石脑油价差攀升至460美元/吨以上的高位，虽然近日小幅回落，但依旧是

春节前，国内经济修复预期较强，使得黑色、有色等板块持续上涨，工业硅跟随补涨，期价整体有较大反弹。春节后，工业硅现货基本面仍无起色，下游消费复苏缓慢，叠加期价处在高位，市场出现无风险正套机会，期现商、贸易商积极进行正套操作，使得盘面开始回落。后续北方供应超预期，但需求整体维持偏弱局面，枯水期季节性去库不明显，库存压力整体偏大，导致工业硅期价下行，并屡创新低。目前，西南地区已经进入丰水期，按照往年规律，当地生产企业将逐步进行复产，但上半年云南大部分地区较为干旱，引发市场对丰水期推迟的担忧。此外，因为近两年西南丰水期电力供应出现过不稳定的情况，所以西南地区能否如期推进复产成为市场关注的热点。从电力供

近期，市场对未来聚丙烯需求向好的预期加强，价格走势有转强的迹象。然而，考虑到新增产能投放在即，短期供应压力仍存，所以聚丙烯价格反弹高度受限。日产量高于往年同期目前，国内煤制聚丙烯生产企业呈现全工艺亏损的状况，但部分工艺企业的经营状况有些许改善，这使得聚丙烯企业开工负荷小幅回升。截至6月29日，油制、煤制、MTP、PDH工艺的聚丙烯分别亏损1030元/吨、95元/吨、560元/吨、90元/吨。其中，煤制工艺的亏损缩窄幅度明显，较上一周缩窄200元/吨。受此影响，6月底，国内聚丙烯开工负荷回升2.62个百分点至78.90%，聚丙烯的日产量明显高于往年同期水平。不仅如此，目前国内聚丙烯新增产能投放在

近期，乙二醇价格重心不断下移。尽管需求端聚酯开工维持高位，但乙二醇供应压力较大，加上库存体量大，乙二醇以承压运行为主。煤制企业利润修复受检修结束、利润回升等因素的影响，乙二醇供应环比大幅增加。截至6月29日，煤制乙二醇开工率回升至66.05%，较5月的低点提升23个百分点；油制乙二醇开工率回升至63.44%，较5月的低点提升10.8个百分点。具体来看，二季度以来，煤炭价格明显下跌，煤制乙二醇企业的利润出现修复，企业开工积极性提升。另外，4—5月，部分煤制企业进入常规检修期，当前检修期已经结束，新疆天业、新疆广汇、山西沃能等企业陆续复产，煤制开工率有了大幅提升。油制企业方面，几套一体化大产能装置

[A][原料端存在进一步下行风险]从原油市场的表现来看，虽然OPEC+减产令原油供需平衡趋于紧张，但年内欧美原油需求衰退的预期仍将拖累原油价格，叠加伊朗原油回归的预期，原油价格振荡区间的下沿支撑不再稳固。因此，在目前的供需预期下，原油价格存在下行风险。从煤炭市场的表现来看，年内煤炭供应增长而需求减弱的格局难以改变，在夏季用煤高峰依旧存在累库预期，煤炭价格有进一步下行的可能。根据目前市场预期分析，上游能源价格存在下行压力，对化工品也存在成本端的拖累，后市需关注能源市场能否出现超预期的利多。[B][油化工品新产能投放压力大]从年内化工品装置投产计划来看，所有化工品都有新产能投放计划。其中，在大炼化

随着美玉米价格短期快速走高，现阶段我国采购进口玉米的动力或趋弱。预估华南、西南饲料企业依旧需要采购国产玉米补充原料，玉米短期走势或偏强。自6月中旬以来，国内玉米价格快速上涨。以华南市场为例，玉米市场成交价从此前的2820元/吨涨至目前的2900元/吨。我们认为现阶段玉米市场表现偏强是下游终端用粮企业阶段性补库的结果。综合考虑未来一段时间谷物市场供应情况，我们认为玉米短期走势振荡偏强，但上涨幅度较为有限。广东港口库存走低自3月20日以来，国内小麦价格快速下跌，从3100元/吨大幅跌至2650元/吨。由于小麦价格大幅下跌之后，小麦饲用价值开始凸显，华北及华中等地区饲料企业在配方中纷纷提高小麦添加比

英国央行超预期加息50个基点。最新公布的通胀数据显示英国5月CPI同比保持8.7%不变，整体通胀率远高于美国和欧元区，且核心通胀连续两个月上涨，达到1992年3月以来最高水平。在通胀持久的影响下，英国央行决定上调政策利率50个基点，超出市场预期。其货币政策委员会表示，外部成本冲击对英国物价和工资产生的二次效应可能需要更长的时间才能消除。其次，美联储主席鲍威尔继续释放鹰派信号，他表示年内再加息两次是对政策走向“一个相当好的猜测”。最后，欧洲方面，抗通胀之路依旧漫长，最新公布的通胀终值数据显示欧元区通胀有所放缓，5月欧元区调和CPI同比终值6.1%，核心通胀5.3%。通胀韧性仍具持续性风险，欧央行

棉花方面，期价偏弱运行。下游方面，随着棉价回调，近期棉花基差贸易成交量有所增加，纺企逢低补库，但即期利润仍为亏损状态，6月纺企开机率较5月有所下降。短期来看，国内棉花真实库存或许较为紧张，但现阶段进口利润打开，考虑到可能增发进口配额和下游行业利润不佳，预计棉价以区间振荡运行为主。中长期看，新年度国内新疆棉预估同比减产、新棉上市时点可能后移，加上新疆轧花厂产能过剩，棉价重心有望进一步上移。菜粕方面，近期美豆产区干旱区域扩大，新作优良率持续下调。从天气预报情况来看，美国中西部局部地区旱情持续。天气市支撑下，近期CBOT大豆盘面强势走高，带动国内粕类大幅走强。短期内CBOT豆类盘面油粕强弱变化也间接

油脂市场近日波动较大，棕榈油2309合约从低点6226元/吨最高涨至7278元/吨，豆油2309合约从低点6710元/吨最高涨至7808元/吨，菜油2309合约从低点7375元/吨最高涨至8714元/吨，三个油脂的主力合约上涨均超过1000元/吨。本轮油脂上涨主要有四方面原因：一是宏观方面，美联储在6月中旬的议息会议前，早早释放出暂停加息的信号，没有加息的压制，大宗商品集体止跌反弹，油脂也不例外；二是市场预期美国环境保护署（EPA）推迟实施E-RINs计划及提高生物柴油参混义务，美豆油大涨，拉动其他油脂上涨；三是美豆遭遇天气干旱问题，市场预计美豆单产不及预期，进而减少油料供应，助推油脂上涨；四

6月下旬以来，随着宏观面重回偏空预期，叠加国内天胶产区降雨增多，新胶产量稳步回升，供应端压力增加遏制了胶价上涨空间。受此影响，沪胶2309合约在上冲至12245元/吨一线后，重返跌势，目前回落至11900元/吨一线附近寻求支撑。由于7月开始，胶市下游需求迎来淡季，国内车市和轮胎行业双双转弱，预计后市沪胶期货2309合约维持振荡偏弱格局运行。宏观面重回偏空预期国内端午节期间，海外多个发达经济体央行采取超预期加息措施，同时美联储再度释放鹰派信号，这令全球金融市场对于流动性趋紧的担忧重新升温。6月下旬以来，多个海外央行宣布加息，部分央行加息幅度超市场预期。其中挪威央行宣布将基准利率从3.25%上调至

进入6月以来，无论期价还是现价，尿素都出现低位反复，价格即将筑底？但目前来看，基本面供需宽松形势并未改变，尿素难言反转，价格中期仍有回调空间。二季度以来，尿素价格一路下行，本应是农需的采购旺季，但低迷的价格令下游企业采购谨慎，经销商随销随采，囤货意愿持续下降。根据我们对上半年农需以及供应的综合测算，供需偏紧意味着2022年四季度备货的社会库存开始急剧消耗，低库存下，价格的需求弹性加大。6月，北方玉米以及南方水稻追肥陆续启动，经销商备货采购入场，节奏性偏紧支撑尿素现价低位反复。目前尿素工厂报价依然振荡偏强，山东、河南以及河北等尿素工厂报价仍在2050—2100元/吨。受到现货价格低位反复影响，深

6月以来，甲醇期货价格在2000—2100元/吨持续宽幅振荡，未见显著突破和起势。进入7月，产业基本面及宏观面或迎来边际变化。在供应端，5月国内甲醇进口量为135万吨，6月预估外轮实际卸货量为136.08万吨，7月甲醇进口预估大幅缩减，或录得110万—115万吨的到港体量，6月中东主力区域船装速不快是7月进口到港大幅减少的主因。国内方面，值得注意的是产业季节性规律，相当部分一体化企业已经或即将迎来年中大修，持续时间较长，普遍在半个月以上，涉及内蒙古、陕西等西北主产区以及华中部分龙头企业。7月企业开工率预计显著收缩，至少供应不及预期，不如5月、6月充裕。在需求端，传统下游仍处淡季，MTO开工率未