铜、铝抗跌存在韧性 镍、锌产能加速出清

有色金属板块的领头羊“铜博士”被誉为观察宏观和实体经济变化的晴雨表，因其价格变化与宏观经济周期、通胀周期呈现高度正相关性，其在经济增长低位复苏的背景下，具备较强的价格上涨空间和动力，但在经济增长不乐观的背景下，价格将整体承压，只是比其他品种具有更多敏感性和韧性。故而，市场认为铜价更能直观地反映未来经济增长趋势。

不过，笔者参考下半年国内外宏观经济和有色金属行业变化趋势分析，铜价似乎难以持续乐观，预计以铜为代表的顺周期性商品三季度延续分化走势，铜、铝有望在有色金属板块中继续表现出坚挺抗跌性，但镍、锌将加速产能出清洗牌速度，供需整体偏弱。截至7月5日收盘，文华商品指数有色金属板块下跌超8%，铜、铝、锌、铅、镍、锡各品种分化差异较大，期货价格年内涨跌幅分别为2%、-5%、-16%、-3%、-32%和6%。

[国际宏观因素主导 加息尾声影响犹存]

从国际宏观趋势来看，进入三季度，欧美央行仍表现出继续加息抑制通胀的倾向，背后的原因是欧美央行担心金融条件过早放松会削弱此前压制通胀的阶段性成果。目前，全球金融市场最关键的分歧在于未来何时降息。此前，市场普遍认为各大央行下半年会从加息转为降息，但6月下旬以来欧美央行官方则表示会将高利率维持一段时间。在海外宏观决策反复切换和后续欧美加息高度不确定的背景下，股债汇、大宗商品等资产价格高波动似乎成为新常态。

结合高频数据可以发现，今年上半年，欧美经济结构内部分化严重，欧美制造业持续衰退，而消费服务业和就业市场相对坚挺。基于美联储表态路径推演可知，三季度，以美联储为首的欧美央行可能继续加息，海外货币政策和流动性将面临进一步收紧风险。

回顾近一年来欧美开启的“加息潮”，其外溢效应持续引发新兴经济体的资本回流至美国、各国金融市场动荡加剧、非美货币贬值等。从上述宏观因素对大宗商品的影响来看，全球需求疲软压制以有色金属为代表的工业品板块，欧美加息快速收紧流动性，整体上打压与大宗商品相关的通胀水平。细分来看，对有色金属消费占比较大的可选和耐用品的影响更突出。

通过跟踪多个模型数据，笔者发现，下半年，以欧美为代表的海外实体经济转弱，乃至陷入温和衰退的迹象进一步显现，尤其是对有色金属等海外需求占比较高的板块影响深远。一方面，海外有色金属消费增速下滑的概率较大；另一方面，受地缘政治等因素的影响，以有色金属为代表的全球实物供应链面临区域割裂风险，损失的是效率，增加的是成本，受困的是行业企业。目前，有色金属主要下游面对可选消费的大幅下滑更多靠刚需来支撑，而海外市场和国内制造业消费补库尚未到来，有色金属行业陷入终端需求下滑、产能过剩压力加大、行业利润缩小的困局，这不仅导致大宗商品供应过剩压力加大，进而引发大宗商品价格高位回落，还会通过挤压生产企业的利润加速行业洗牌重塑。